【华创非银】华安证券（600909）深度研究报告：皖江老牌券商 立足经纪蓄势待发
公司深度研究报告
华安证券 600909.SH
皖江老牌券商 立足经纪蓄势待发
立足安徽经纪业务市场，打造综合服务平台
华安证券作为安徽省内的老牌券商，经过长年积累，在当地形成了具有竞争力的品牌价值和知名度。经纪业务优势明显，是公司收入和利润的最主要来源。目前公司的佣金率在万五左右，高于行业平均水平。公司在安徽省内的股票交易份额具有绝对优势，全国范围内的市占率也逐年提升。立足安徽经纪业务市场，公司目标是打造覆盖全国的一站式服务平台，为客户提供综合的金融服务。
上市募资补充资本金，未来业务面发展潜力进一步打开从公司的盈利结构中，可以看出其对于经纪业务的依赖明显。究其原因，一方面是经纪业务优势积累明显，另一方面投行、自营、资管等业务的发展受制于资本规模。随着公司登陆主板，其资本金得到大幅改善。公司净资本将从发行前的60余亿增至近120亿，近乎增加了一倍，极大利好公司传统业务及创新业务的开展。
期货经纪业务领先，创新业务蓄势待发华安证券高度重视IB业务的发展。公司参股华安期货，持股比例达到89.25%。华安期货目前披露4亿元的增资计划，其中华安证券拟对其增资不超过1亿元。增资完成后，华安期货的注册资本将达到6亿元。未来随着国内金融期货经纪业务的逐步开展，期货业务重要性将不断提高。公司通过积极培育客户，不断增强与华安期货的业务融合，盈利空间有望进一步拓宽。此外，公司的各项创新业务正处于起步筹备或稳定发展阶段，在传统业务保持良好发展的基础上，未来创新业务也将成为公司新的业绩增长点。
投资建议利用PB估值法，我们对公司进行了整体估值。考虑到年末行情有好转迹象，公司将有效打开业务局面，并对标可比的上市券商，我们给予公司2.3-2.5倍PB估值，对应合理价格区间为7.59-8.25元/股，预计公司2016-2018年EPS分别为0.27/0.34/0.37，对应PE分别为23.42/18.95/17.38，给予推荐评级。
华安证券前身是设立于1991年的安徽省证券公司，是安徽省最早设立的专营证券机构。2001年，安徽省证券公司在合并安徽证券交易中心的基础上增资扩股成立华安证券有限责任公司。2012年华安有限全体股东作为发起人，将华安有限整体变更为股份有限公司，注册资本28.21亿股，获得安徽省国资委批准。公司连续在行业分类评级中被评为A类A级公司。截至2016年6月30日，公司共设立7家分公司，拥有证券营业部125家和期货营业部9家。2014年4月，公司招股说明书在中国证监会网站预披露，开启上市之路。
（一）业务具有成长性 重视股东回报
主营业务概况
华安证券作为综合类证券公司，业务范围涵盖了券商所有的传统业务类型，并已开拓部分创新业务。通过控股华安期货从事期货经纪业务，以及参股华富基金从事基金管理业务。公司六大业务板块的收入、利润占比如图表所示，可以看到无论从营业收入还是利润贡献上，证券经纪业务都是公司业绩的最主要支撑。
（一）经纪业务
经纪业务是最主要的收入及利润来源。2016年1-6月公司证券经纪业务贡献的收入占营业收入总额的比例为72.84%，利润占比为91.73%，和行业相比，公司对于经纪业务的依赖较为明显。作为一家总部设在安徽省的证券公司，截至2016年6月末，公司拥有125 家证券营业部，其中74家布局在安徽省内，省外营业部广泛分布在全国一线城市及省会城市。公司是安徽省证券营业部数量最多的证券公司，基本实现了对整个皖江城市带的全覆盖，坐拥优厚的地域优势和品牌知名度。公司全国范围内的经纪业务客户数量保持稳定增长，股基交易市场份额在近三年持续上升，目前保持在0.7%水平。
佣金率优于行业，客户增值服务促业务转型。随着网上开户的放开，证券公司可以建设少量营业部以覆盖辖区大片区域，服务成本降低，因此行业佣金率水平逐年下降。公司将更好的客户服务作为吸引客户的核心竞争力，佣金率始终优于行业平均水平。华安证券采取优化交易平台、加强研究力量、提升服务水平及控制成本等方式促进经纪业务转型。通过CRM系统搭建客户俱乐部平台，加强服务体系和品牌建设。公司重视投顾人员的服务水平提升，同时推动呼叫中心功能的系统升级，以满足客户咨询服务多样化需求。渠道方面，华安证券继续优化营业部布局和管理，深化和银行间的合作，为实现产品创新奠定基础。此外公司也在贯彻互联网发展战略，为客户提供在线理财等互金服务，实现线上线下互动发展。
（二）信用交易业务
融资融券业务实现快速发展。公司自2012年以来先后取得融资融券、约定购回、股票质押式回购等信用交易业务资格，业务规模和收入都实现了较快发展，其中以两融业务发展尤为迅速，客户数保持稳健增长。截至2016年6月末，公司两融余额为59.04亿元，市场占比为0.69%，在93家证券公司中排名第35位，累计客户数逾1.7万户。此外，华安证券的两融业务实行总部集中统一管理，建立严格的防火墙制度，确保整体风险可控。公司两融业务平均担保比例近年来保持在250%以上，远高于公司制定的150%关注线，风控情况良好。此次上市募资完成后，公司将获得极大的资金支持，很大程度上帮助公司打开业务局面， 预计业务将呈现一定扩张势态。
（三）自营业务
提升投资业务专业能力，计划向多样化配置转变。自营业务作为公司传统业务和主要利润来源之一，易受市场波动影响。公司坚持风险可控、收益稳定、规模适度的稳健经营原则，证券自营业务规模在证券公司中处于中等水平。公司的自营业务投资品种主要为债券、股票及基金。华安证券认识到未来投资业务将面临一个全球资产配置、大类品种配置、大类周期配置的时代，市场层次将更加丰富，投资者结构更加专业，交易品种和工具将更加多样化。公司将持续提升投资业务专业能力，推进大投资业务由股债投资为主向多样化投资的转变，由方向性投资向策略性投资、销售交易转变。
（四）资管业务
产品创新驱动，资管规模扩张迅速。华安证券是首批具有从事受托投资管理业务资格的全国性综合类券商之一，目前公司的资管产品以主动型管理固定收益类产品为主，套利、定增等权益类产品为辅。随着一系列政策红利的释放，居民理财意识增强，公司把握行业发展机遇，受托管理的集合类资金规模自2014年以来增长明显。截至2016年6月底，公司正常运营的集合资管产品共有16只，期末受托资金超过50亿元。除了传统的集合资产产品之外，公司还陆续推出现金管理、分级和量化等创新类集合资管产品。定向资管业务方面，公司在保证现有账户稳定运行同时，积极探索创新业务，丰富业务类型。截至2016年6月底，公司共有16只定向资管产品，期末受托资金总额约104.39亿元。
公司在大力推动公司自身开展资产管理业务同时，依托华富基金开展基金管理业务。华富基金于2004年成立，注册资金2亿元，华安证券持有其49%股权，为第一大股东。华富基金秉承诚信、专业的服务理念，为客户提供多元化的理财服务，实现客户财富长期稳定增长。截至2016年6月30日，华富基金共管理25只公募基金，涵盖混合型、债券型、货币型和指数型等类型。
（五）投行业务
公司投行业务表现稳定，具有一定的项目储备。公司2010年底开始恢复发展投行业务，2011年和2012年财务顾问收入增长率在行业中排名分别为第7名和第14名，2012年承销与保荐业务净收入增长率行业排名第三，增速领先。2013至2016年6月期间，公司发行完成中小企业私募债项目2个、公司债券项目3个、企业债项目2个，全国中小企业股份转让系统挂牌项目34个，财务顾问项目4个，再融资项目1个；截至2016年6月30日，公司签署合作协议的IPO项目13个、债券类项目2个、全国中小企业股份转让系统挂牌项目90个。上市后，公司计划强化投资银行的核心业务地位，力争将投行业务打造成向客户提供全方位金融服务的平台。